草山無為

本書依時間介紹不同經濟學家對景氣循環不同面向的發現及貢獻,  下面就不一一詳述,  而是直接整理景氣循環的主要內容,  有興趣了解細節的人可以自行參考該書.

景氣循環是什麼? 
 
根據美國經濟學家米契爾(Wesley Mitchell)對景氣循環的定義如下:
 
「景氣循環是一種波動, 存在於以商業企業組織為主體的國家整體活動之中. 循環包括和許多經濟活動同時發生的擴張, 接著是類似一般的衰退, 萎縮與復甦, 然後變成下一個循環的擴張階段; 這種改變依序一再發生, 但不是定期的.」

誰最先發現有景氣循環的現象?
 
最早發現景氣循環的是法國人克雷門.朱格拉(Clement Juglar), 他在大學唸的是醫學. 在他之前的經濟學家的文章提到的多是「危機」(crisis), 雖然威廉.配第(William Petty)在1662年出版的《賦稅論》一書中曾經使用「循環」(cycle)一詞, 但「他們都認為繁榮與與危機是由特定現象造成的, 像是外部震驚或出錯. 但沒有人把這種現象視為資本主義固有的一種基本, 波狀運動的階段.」
 
在朱格拉1862年出版的《法國、英國和美國的商業危機及其週期》一書中率先了解到「經常性的危機不單純只是一些獨立的意外, 而是重複, 週期性顯現經濟有機體的先天不穩定性.」經過他對長期資料的研究, 他發現一個9~10年的平均週期, 後來被證實是「資本支出循環」, 他也了解到這種不穩定是天生的, 因此他寫道「蕭條的唯一成因是繁榮」.
 
在朱格拉之後的經濟學家又陸陸續續發現了各種不同的經濟循環及試著解釋其成因. 那麼經濟學家公認主要的循環現象有哪些? 這些循環產生的主要原因又是什麼?  目前經濟學家公認的循環從期間短的到期間長的主要有三種: 存貨循環, 資本支出循環跟房地產循環.
 
1. 存貨循環 

1932年, 德國科學家約瑟夫.基欽(Joseph Kitchin)發表一篇文章, 在分析英國及美國長達三十一年的資料中發現循環., 但波長不同於朱格拉, 他發現這些循環平均歷時四十個月, 即三年多一點; 不到朱格拉觀察的一半. 這就是存貨循環被發現的故事, 因此存貨循環也稱做「基欽循環」. 目前經濟學家認為存貨循環大概是4.5年. 存貨循環有以下特性:
 
l  平均期間4.5年, 規律性很高
l  下降階段平均6~9個月
l  強度有限, 通常這種循環走下坡時並不會演變成經濟衰退, 它只是「成長循環」的向下修正而已 (跟股票多頭的修正走勢有點類似)
l  有大量的存貨是屬於耐久財, 汽車和汽車零組件的存貨佔很高比重.
 
關於存貨循環的成因可以用二個理論來說明: 蛛網理論和啤酒遊戲.

蛛網理論

「蛛網理論」是在1930年三位德國經濟學家亨利. 舒茲(Henry Schultz), 簡.丁伯根(Jan Timbergen)和翁貝托.里奇(Umberto Ricci)不約而同地發表, 丁伯根跟里奇甚至刊登在同一本雜誌的同一期. 下面是「蛛網理論」的說明
 
「想像有一群農夫必須決定他們的田地有多少比例要種植馬鈴薯, 如果馬鈴薯的價格有一年很高, 大家就會搶種馬鈴薯. 到了翌年, 他們把堆得跟山一樣高的馬鈴薯送到市場時, 供給過剩壓低了價格. 失望之餘, 他們廢掉許多馬鈴薯田地, 結果隔年供給不足, 又導致價格上漲. 依此類推, 他們不斷在調整, 但總是找不到適合的方法.」
 
這個例子說明了影響存貨循環的二個主要因素:
 
A. 投資與生產之間的時間落差 (time lag)
B. 競爭對手想要怎麼做的「不完整資訊」(incomplete information) 

前面蛛網理論提到的是產業中橫向不同競爭者之間的投資跟生產,  接著我們再來看產業中縱向上下游之間的生產.

啤酒遊戲
 
「啤酒遊戲」最早是來自麻省理工學院(MIT)的電子工程研究生杰.佛瑞斯特與奇異(GE)公司討論它們的困擾: 有時忙到輪三班, 一週工作七天, 但幾年後由閒得半數停工. 他動手模擬, 後來變成一個生產電冰箱的紙板遊戲.  後來經過不斷流傳, 又有人把它改為「啤酒遊戲」. 這個遊戲一開始只有麻省理工學院的學生在玩, 後來傳到美國其他大學.
 
在啤酒遊戲中，是一個生產和配銷單一品牌啤酒的系統。參加遊戲的人，各自扮演不同的角色，且完全可以自由作出任何決定。他們惟一的目標，是盡量扮演好自己的角色，使利潤最大。這四個主要角色是釀酒廠, 經銷商, 大盤商, 零售商。麻省理工學院史隆管理學院的史特曼(Sterman), 發表了48局玩4年的戲局. 192位參賽者多為企業主管和麻省理工學院的研究生(MBA)與博士生. 在每局遊戲中, 他設定相同的消費者需求, 而且非常簡單: 前4週每週4箱, 之後的36週每週8箱. 48局全部都產生了不穩定和振動.
 

圖片來源: 《景氣為什麼會循環》
 
從圖中可看出有一段時間累積了大量的未交貨訂單, 但到了32週之後, 終於趕上了, 結果又變得太多了. 釀酒廠的缺貨最高在約25週來到接近100箱, 是每週需求8箱的大約12倍, 也就是說時間落後約12週. 而且愈是上游波動就愈大, 也就是供應鍊上所謂的「長鞭效應」. 讀者如果有興趣也可以參考《第五項修練》一書有關啤酒遊戲的說明.
 

2. 資本支出循環 

前面提過的朱格拉循環後來被證實就是資本支出循環, 因此資本支出循環也稱作「朱格拉循環」. 目前經濟學家認為資本支出循環大概是9年. 資本支出循環有以下特性:
 
l  平均期間9年, 不過頻率略有差異
l  衰退階段平均2~2.5年
l  強度可能很大
 
曾經有三個經濟學家提出的理論說明資本支出循環的成因:
 
A. 耗盡自由資本 

烏克蘭經濟學家杜岡—巴拉諾夫斯基 (Mikhail Tugan-Baranovsky)發表《英國工業危機》. 杜岡—巴拉諾夫斯基認為每天人們都會存錢, 儲蓄者想要獲得理想的報酬, 想要尋找較高的收益, 所以自由資本被投資在「固定資本」(機器, 工廠等). 這個程序會在整個經濟體創造收入和財富, 到了某一時間, 自由資本所剩不多. 隨著自由資金成長的減少, 經濟將會反轉, 造成大多新產能的閒置.
 
B. 科技創新的觸發 

德國教授斯庇托夫(Arthur Spiethoff) 在1902及1903年出版的兩本書中指出, 杜岡—巴拉諾夫斯基的模型並未解釋為什麼自由資本轉變成固定資本會發生週期, 而答案是新科技的開發. 科技創新創造新的商業機會, 為了追求新機會使得先前閒置的資金被釋放出來. 接著, 隨著新的企業進展, 整個進程停止並開始反轉.

C. 創新群聚及創造式毀滅(creative destruction) 

奧地利經濟學家熊彼得(Joseph Alois Schumpeter)進一步詮釋斯庇托夫的觀念, 強調企業家的行為. 他認為在資本主義經濟中, 創新成群發生, 這種群聚說明了景氣循環. 創新不同於科技發現, 而是人們將這些發現運用到商業的程序. 為什麼創新是成群發生而不是前後出現? 熊彼得的回答, 是衰退的環境助長了創新.
 
衰退時常有大量的失業人口, 原物料, 機器, 建築物等的存貨, 提供低於成本的生產, 而且有超低的利率. 這種狀況最適合企業家, 他們只需用最新, 最能獲利的方法把這些生產因素結合在一起, 便可開創新市場. 因此, 在衰退時期會有更多創新, 理由之一是創新通常發生在新公司.
 
創新造成景氣循環的第二個理由是, 一旦企業家開闢出新道路, 愈來愈多人會跟進.
 
第三, 新產業的發展表示資本, 原物料, 服務和新的副產品的需求增加, 需求將擴及其他產業. 最後導致過度投資和壓力, 因為創新的主要效果枯竭, 就有公司因成本與競爭力加劇而被打敗.
 
在《經濟發展理論》中, 他提到了「創造式毀滅」, 一個非常有名的概念. 這個概念描述「在景氣循環這些階段, 具有新的, 更有生產力的創意企業家, 利用信用來建立他們的事業, 等到他們可以讓新產品上市後, 他們將與舊產品的供應商競爭. 結果是老式的生產商被打敗, 以往舊有結構僱用的工廠廠房, 辦公空間和人員, 如今都可供企業家使用. 如果沒有發生這種毀滅過程, 經濟無法急速成長, 甚至不會成長.」
 
3. 房地產循環 

房地產循環是由有「國民所得之父」稱號的美國經濟學家顧志耐(Simon Kuznets，1901～1985)所發現的, 在發展出計算國民所得的方法之後, 他把焦點轉到國民所得的振動. 結果卻發現了平均20年的循環, 而不是基欽的40個月, 也不是朱格拉的10年.  在他發表不久之後, 赫莫.霍伊特(Homer Hoyt)發表了房地產價格以平均18年循環波動的理論.  由於最早發現的是顧志耐, 因此房地產循環也稱作「顧志耐循環」.  房地產循環有以下特性:
 
l  平均期間18年, 不過頻率略有差異, 受利率結構性趨勢的影響
l  衰退階段平均3~3.5年
l  強度可能非常大
 
房地產循環的成因主要有三個:
 
A. 時間落差

跟存貨循環一樣有時間落差但落差時間更長, 尤其商用不動產的規模通常很龐大, 所以開發時間落差更為明顯. 在《景氣為什麼會循環》一書中提到波士頓International Place Two建案從1983年開始規劃, 在1985年取得該市的許可, 1988年破土, 到1993年才開幕, 從構想到實際完成共花了12年的時間.  等開幕後, 市場情況卻早已惡化.  當然, 現代建築技術一直進步, 不動產開發可能不用那麼長的時間, 但幾年還是跑不掉的. 

B. 擔保品

很多直接或間接被用來做為購買新房地產的擔保品也是房地產, 在這種情況下, 當房地產上漲, 抵押品的價值也會上升, 投資者也就可以取得更多新資金而產生加速效果.  可是如果房價下跌了, 抵押品價值下跌, 投資人可能被銀行要求要提高擔保品或被迫還錢, 如果還不出錢來被斷頭, 也會造成惡性循環.  

C. 心理狀況

想買房子的人, 可能在看到房價上漲後認為如果不盡快買房子, 將來會負擔不起房價. 有些人則是認定房價上漲可獲得轉售利益而買房子, 再加上媒體的推波助瀾之下, 這些人的行為會進一步刺激房價上漲.  相反的, 房價一但反轉, 買房的人心理轉趨悲觀也會進一步促進房價的下跌. 

三個循環當中, 房地產循環週期最長, 對經濟的殺傷力也最大. 房地產價格的崩跌, 幾乎都會發生長期且嚴重的衰退, 而且所造成的壞帳也常常會造成金融業的問題, 使得問題更加惡化.
 
那麼有沒有指標可以觀察房地產價格是在高點或在低點? 通常就住宅用房地產而言, 我們主要觀察三個指標是否偏離長期趨勢:
 
1. 每月房貸佔可支配所得的比例
2. 房價約當員工薪酬的比率, 例如不吃不喝多少年才能買得起房子
3. 房價約當GDP比率 

以商用房地產而言, 主要研究:
 
1. 投資報酬率與CAP比率(資本化比率)相對利率的情況
       CAP=淨營業利益(NOI)/房地產購入價格
      NOI=營業收入-營業成本
      營業收入主要是租金, 營業成本則包括維修, 保險, 行政成本, 水電瓦斯, 房地產歲等等.

2. 租金成本相對房貸成本的比率
 
對想知道房地產是否已經泡沫化的讀者, 建議可以看王伯達先生所寫的《民國100年大泡沫》一書中的第9章到第11章.